На втором этапе составляется список «кандидатов». Поскольку аналитику требуется дополнительная информация сверх официаль­ной отчетности, он должен собрать ее непосредственно на предприя­тиях-аналогах. Поэтому первоначальный список может сократиться из-за отказа некоторых фирм в представлении необходимых сведе­ний, а также из-за плохого качества, недостоверности представлен­ной информации. Критерии отбора должны соответствовать важ­нейшим характеристикам фирм. Если аналог отвечает всем критери­ям, то он может использоваться на последующих этапах оценки. Окончательное решение о степени сопоставимости предприятий принимает оценщик.

На третьем этапе составляется окончательный список аналогов, который позволит аналитику определить стоимость оцениваемой фирмы. Включение предприятий в этот список основано на тща­тельном анализе дополнительно полученной информации. На этом этапе аналитик ужесточает критерии сопоставимости и оценивает такие факторы, как уровень диверсификации производства, положе­ние на рынке, характер конкуренции и т. д.

Состав критериев сопоставимости определяется условиями оцен­ки, наличием необходимой информации, приемами и методами, на­работанными оценщиком. На практике невозможно проанализиро­вать все факторы, по которым осуществляется окончательный отбор, однако критерий отраслевого сходства является обязательным. Рассмотрим некоторые критерии отбора.

Отраслевое сходство. Список потенциально сопоставимых ком­паний всегда принадлежит одной отрасли, однако не все предприя­тия, входящие в отрасль или предлагающие свои товары на одном рынке, сопоставимы. Оценщик должен учитывать следующие до­полнительные факторы:

Уровень диверсификации производства. Если какое-либо пред­приятие выпускает один вид продукта или какой-то товар сущест­венно доминирует в производстве и обеспечивает 85% общей прибы­ли, а сравнимая компания ориентирована на широкий круг товаров и услуг, либо рассматриваемый продукт дает не более 20% от общей массы прибыли, то такие компании не являются для оценщика со­поставимыми.

Возможность перепрофилирования производства и заменимость производимых продуктов. Так технологическое оборудование одного из предприятий может обеспечивать производство только конкрет­ного продукта. В случае изменения ситуации на рынке, такое предприятие будет нуждаться в серьезном техническом перевооружении. Аналог выпускает сходный продукт на оборудовании, которое мож­но легко переналадить для производства новых товаров. Следова­тельно, предприятия не одинаково прореагируют на изменение ситу­ации на рынке.

Зависимость результатов деятельности от одних и тех же экономических факторов. Стоимость капитала строительных компаний, работающих в районах массового строительства и в отдаленных эко­номических районах, будет существенно отличаться при достаточ­ном сходстве других критериев, таких как численность работающих, состав парка строительных машин и механизмов. Необходимо отме­тить, что аналитик, выявив различия, может либо вычеркнуть пред­приятие из списка аналогов, либо рассчитать величину корректи­ровки цены аналога для определения стоимости оцениваемой ком­пании.

Стадия экономического развития оцениваемой компании и аналогов. Опытная компания, проработавшая не один год, имеет неоспоримые преимущества и дополнительную прибыль за счет стабильного функционирования, хорошей клиентуры и поставщиков сырья и т. д.

Размер является важнейшим критерием, оцениваемым аналити­ком при составлении окончательного списка аналогов. Оценка раз­мера компании определяется по таким параметрам, как степень ка­питализации, численность персонала, объем реализованной продук­ции и услуг, объем прибыли, число филиалов и так далее. Однако принятие решения о включении компании в список только на осно­ве размера может привести оценщика к неправильным выводам, так как объективно закрытые компании, наиболее часто нуждающиеся в оценке, обычно меньше, чем открытые. Кроме того, оценщик дол­жен учитывать, что более крупная компания не будет автоматически иметь большую прибыль только за счет своего размера. Поэтому оценщик должен в первую очередь учитывать факторы, обеспечи­вающие величину прибыли:

Географическая диверсификация — крупные компании обычно имеют более разветвленную сеть потребителей своей продукции, тем самым уменьшается риск нестабильности объемов продаж. Количественные скидки — крупные компании закупают сырье в большем объеме, чем небольшие фирмы, и получают при этом зна­чительные скидки. Кроме того, аналитик должен иметь в виду, что коэффициент использования оборудования в крупных компаниях лучше. Поэтому мультипликатор, рассчитанный для открытой компании, должен быть скорректирован и понижен для оценки закры­той компании.

Ценовые различия по сходным товарам — крупные компании зачас­тую имеют возможность устанавливать более высокие цены, так как потребитель предпочитает приобретать товар у хорошо зарекомендо­вавших себя фирм, оплачивая, по сути, товарный знак, гарантирую­щий качество. В конечном счете данный фактор оказывает влияние на уровень выручки от реализации и величину ценового мультипли­катора.

Перспективы роста. Оценщик должен определить фазу экономи­ческого развития предприятия, поскольку она оказывает влияние на соотношение доли дивидендных выплат и доли чистой прибыли, на­правляемой на развитие предприятия. Оценивая перспективы роста компании, аналитик должен учитывать влияние трех основных фак­торов:

•  Общий уровень инфляции.

•  Перспективы роста, отрасли в целом и индивидуальные воз­можности развития конкретной фирмы в рамках отрасли.

•  Динамика доли предприятия на рынке.

Эксперт должен внимательно изучить конкурентные преимущест­ва и недостатки оцениваемой компании по сравнению с аналогами. Финансовый риск. Уровень финансового риска оценивается на ос­новании следующих критериев:

•  Структура капитала или соотношение собственных и заемных средств.

•  Уровень ликвидности или возможности оплачивать текущие обязательства текущими активами.

•  Кредитоспособность фирмы или ее способность привлекать заемные средства на выгодных условиях.

Качество менеджмента. Анализ этого фактора является наиболее сложным, так как проводится на основе косвенных данных, таких как качество отчетной документации, возрастной состав, уровень об­разования, опыт, зарплата управленческого персонала, а также место компании на рынке.

Решение вопроса о возможности использования зарубежных компаний в качестве аналогов осложняется несколькими причинами. Во-первых, это зачастую несопоставимые объемы реализации и других финансово-производственных показателей отечественных и зарубежных компаний. Данное несоответствие можно частично нивелировать с помощью проведения процедуры логарифмирования показателей для устранения эффекта масштаба.

Во-вторых, это различия в условиях хозяйствования казахстанских и зарубежных компаний, которые, в первую очередь, определяются макроэкономическими параметрами, а также различиями в системе учета хозяйственных операций и результатов финансово-хозяйст­венной деятельности. Выявленная несопоставимость требует внесе­ния поправок, учитывающих различия в макроэкономической и по­литической ситуации в странах (поправка на страновой риск), и трансформацию бухгалтерской отчетности. При больших объемах выборки, последняя процедура представляется достаточно трудоем­кой. Размер поправки на страновой риск зачастую носит субъектив­ный характер и неадекватно учитывает постоянно меняющуюся си­туацию казахстанской политической и экономической жизни. Третья проблема связана с неразвитостью казахстанского фондового рынка и другими причинами «недооцененности» казахстанских компа­ний на отечественном рынке. Здесь практикующие оценщики расхо­дятся во мнениях. Часть экспертов придерживается позиции, кото­рая говорит о необходимости использования информации о зару­бежных компаниях для того, чтобы избежать неоправданного занижения стоимости казахстанских предприятий. Практика показы­вает, что результаты, полученные по зарубежным аналогам, как пра­вило, превышают результаты расчета стоимости по отечественным компаниям в несколько раз. Остальные считают, что данный подход не отражает реальной рыночной стоимости казахстанских компаний на рынке в конкретный момент, так как акции других предприятий про­даются и покупаются на отечественном фондовом рынке по более низкой цене.

Перечень критериев сопоставимости, приведенный выше, не яв­ляется исчерпывающим, и эксперт имеет возможность самостоя­тельно дополнять список дополнительными факторами. Оценщик редко находит компании абсолютно идентичные с оцениваемой, по­этому на основе анализа критериев он может сделать один из двух альтернативных выводов:

•  компания сопоставима с оцениваемой по ряду характеристик и может быть использована для расчета мультипликаторов;

•  компания недостаточно сопоставима с оцениваемой и не может быть использована в процессе оценки.

Эксперт должен в письменной форме объяснить, почему он сде­лал данное заключение.

Итоговый список должен включать не менее трех аналогичных компаний. Оценщик может использовать зарубежные компании в качестве аналогов, однако в этом случае необходимо убедиться, что уровень производства сходен с оцениваемым российским пред­приятием, трансформировать отчетность и скорректировать рас­четную величину ценового мультипликатора на уровень страново­го риска.

Сопоставление финансовых показателей оцениваемой компании и фирм-аналогов. Сравнительный подход к оценке предприятия пред­полагает использование уже существующих в казахстанской практике приемов и методов финансового анализа. Оценщик анализирует ба­лансы, отчеты о прибылях и убытках, дополнительную информацию, рассчитывает финансовые коэффициенты. Финансовый анализ яв­ляется важнейшим компонентом определения сопоставимости ана­логичных компаний с оцениваемым предприятием. Отличительные черты финансового анализа при сравнительном подходе проявляются в следующем:

во-первых, только по результатам финансового анализа оценщик принимает решение о сопоставимости и включении тех или иных фирм в список компаний-аналогов;

во-вторых, финансовый анализ позволяет определить место или ранг оцениваемой компании среди аналогов;

в-третьих, финансовый анализ является основой для внесения необходимых корректировок, обеспечивающих нужное сходство оцениваемой компании с аналогами;

в-четвертых, финансовый анализ позволяет обосновать степень доверия оценщика к конкретному виду ценового мультипликатора в их общем числе и в конечном счете определить вес каждого варианта стоимости при выведении итоговой величины.

По результатам финансового анализа составляется так называе­мая Сводная таблица финансовых коэффициентов, которая должна отражать следующую информацию:

Таблица 5.1. Сводные финансовые коэффициенты